4月15日，人民银行开展1000亿元中期借贷便利（MLF）操作，利率2.50%，与前次持平。

### 主要观点和关键结论 - 东盟地区的新兴市场货币（EM currencies）预计将在美联储（Fed）中期降息周期开始时得到缓解，这可能会标志着利率和外汇市场的中期反弹。 - 国内经济动态将决定市场相对赢家和行动时机。 - 短期内，预计泰国利率将相对于新加坡元（SGD）和马来西亚林吉特（MYR）有所上涨。 - 印尼由于其高收益率，预计将开始深度降息周期，吸引更多套利流。 - 马来西亚的利率可能因外汇、负携带成本和有限的降息空间而受到限制。 - 新加坡元（SGD）仍然是相对于该地区低收益率货币（如CNH和MYR）的首选携带位置。 - 泰铢（THB）的波动性可能在年内保持高位，但随着经常账户缓冲的改善，年底可能下降。 - 印尼盾（IDR）在美联储降息周期开始前需要更积极的管理。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 报告指出，尽管市场预期美联储将在年中开始降息，但东盟地区的货币政策和外汇市场动态将受到各国国内经济状况的影响。 - 印尼作为高收益率国家，预计将经历7-8次降息（175-200个基点），这与当前债券收益率预期的1-2次降息形成对比。 - 报告还提到，由于流动性条件的改善，预计前端利差将因票据发行量减少而压缩。 - 马来西亚和泰国的市场可能会在整个美联储降息周期中保持负携带成本，这将限制这些市场对套利流的吸引力。 ### 支持观点和结论的图表 1. **图表1**：展示了市场对降息的谨慎态度，对比了BofA经济学家预测的降息与市场通过掉期隐含的定价。这支持了印尼将经历深度降息周期的观点。 2. **图表2**：显示了EM国家的实际收益率逐渐下降，这表明通胀放缓已经提高了实际收益率，这对追求实际收益的投资者来说是有吸引力的。 3. **图表3**：高收益率国家的携带成本相对较低，但与历史上相比，携带缓冲仍然较薄，这表明尽管印尼等国可能跟随美联储降息，但携带收益的提升可能仍然有限。 4. **图表4**：展示了印尼的股权流入，这表明投资者对印尼的增长前景持乐观态度，这可能会影响其货币和利率市场。 ### 难懂的专业名词释义 - **EM currencies**：新兴市场货币，指的是发展中国家的货币，这些国家的货币通常被认为是风险较高的投资。 - **Fed**：美国联邦储备系统，美国的中央银行，负责制定和执行货币政策。 - **carry trade**：套利交易，一种利用不同货币间利率差异来获取收益的策略，通常涉及借入低利率货币并投资于高利率货币。 - **SGD**：新加坡元，新加坡的官方货币。 - **MYR**：马来西亚林吉特，马来西亚的官方货币。 - **IDR**：印尼盾，印尼的官方货币。 - **THB**：泰铢，泰国的官方货币。 - **CNH**：离岸人民币，指的是在中国大陆以外地区交易的人民币。 - **NEER**：名义有效汇率，衡量一国货币相对于一篮子贸易伙伴货币的综合汇率。

### 主要观点和关键结论 - 美联储在3月的FOMC会议上保持利率不变，但点阵图显示预计在2024年进行三次降息。 - 欧洲央行和英国央行同样维持利率不变，并表示未来可能会采取宽松政策。 - 日本央行退出负利率政策，并提高了政策利率，这是自2007年以来的首次加息。 - 澳大利亚和新西兰的中央银行保持利率不变，但市场预计未来可能会降息。 - 报告预测了各国央行的利率路径和货币政策预期，以及对全球主权债券和银行债务的展望。 ### 支持观点和结论的论据和叙事 - 美联储的点阵图显示，尽管2024年有三次降息预期，但长期联邦基金利率的中值仅从2.50%上升到2.5625%，表明长期利率预期的变化不大。 - 欧洲央行的决策者们在会议中表达了对经济增长和通胀预期的上调，但同时强调了对数据的依赖性，意味着未来的政策路径将根据经济数据来调整。 - 日本央行的政策调整被市场解读为鸽派，尽管进行了加息，但在 Rinban 购买操作方面的调整被认为不会对市场产生重大影响。 ### 支持观点和结论的图表 1. 图 1: 展示了美联储、欧洲央行和英国央行在2024年的利率预期路径，以及市场对这些预期的反应。 2. 图 8: 通过对比不同期限的债券收益率和OIS利差，展示了市场对各国央行政策预期的敏感性。 3. 图 9: 通过展示不同央行的利率决策和政策声明，说明了央行们在政策路径上的分歧和未来可能的宽松趋势。 ### 难懂的专业名词释义 - **点阵图 (Dot Plot)**: 美联储用来展示联邦储备系统会议参与者对未来几年利率路径的个人预测的图表。 - **量化宽松 (Quantitative Easing, QE)**: 一种非常规的货币政策工具，中央银行通过购买政府债券或其他金融资产来增加货币供应，以刺激经济。 - **负利率政策 (Negative Interest Rate Policy, NIRP)**: 一种非常规的货币政策，中央银行设定的利率低于零，意味着银行存款的回报率为负，鼓励银行贷款和投资，而不是持有现金。 - **Rinban**: 日本央行的一种操作，通过购买长期国债来影响长期利率和市场操作。 - **OIS (Overnight Indexed Swap)**: 一种金融衍生品，交易双方同意在未来的某个日期以特定的利率交换一笔隔夜利率的现金流，通常用于对冲或投机利率风险。

### 主要观点和关键结论 - 美联储可能会提高其长期利率预期（长期点阵图），尤其是考虑到发达经济体的r*（均衡实际利率）可能已经上升。 - 德意志银行策略师推荐进行SOFR-U5U7陡峭化交易，预计美联储将在2024年9月降息，届时联邦基金利率将在3.25-3.5%。 - 报告讨论了日本央行提高利率对美国国债流动性的潜在影响，发现日本投资者的外国投资行为似乎不受预期收益率差异的直接影响。 - 报告还分析了美国债券市场的策略，包括对债券市场估值、流动性、定位和流动性的评估。 ### 支持观点和结论的论据和叙事 - 报告指出，对于开放经济体，尤其是实时估计r*时，存在显著的不确定性。财政政策是r*的关键决定因素，而财政政策是由政治过程决定的，因此比货币政策更难预测。 - 报告通过分析SOFR期货曲线和美联储的政策预期，提出了SOFR-U5U7陡峭化交易的建议。报告认为，期货风险溢价应该是正的并且呈上升趋势。 - 报告通过对日本投资者在美国和欧洲主权债券市场的投资流动进行超过20年的数据研究，得出了日本投资者的投资行为不受预期收益率差异直接影响的结论。 ### 支持观点和结论的图表 1. 图表1和图表2：展示了SOFR期货市场对美联储降息的预期与德意志银行的预测。这些图表支持了推荐SOFR-U5U7陡峭化交易的观点。 2. 图表4和图表5：显示了日本在美国国债和欧洲政府债券（EGB）上的投资流动。这些图表说明了日本投资者的投资行为与收益率差异之间的关系不大。 3. 图表9和图表10：揭示了日本与美国收益率曲线相对陡峭度的变化与日本投资流动的关系，以及日本相对于美国的名义GDP增长与投资流动的关系。 ### 难懂的专业名词释义 - **r*（均衡实际利率）**：是指在没有通货膨胀的情况下，经济达到充分就业时的实际利率。它是评估货币政策和金融稳定的关键指标。 - **SOFR（有担保隔夜融资利率）**：是美国的一种基准利率，用于替代伦敦银行同业拆借利率（LIBOR）。 - **点阵图（Dot Plot）**：美联储发布的图表，显示联邦储备委员会成员对未来几年利率路径的个人预测。 - **期限溢价（Term Premium）**：投资者持有长期债券而非短期债券所要求的额外回报，作为对利率变动风险的补偿。 - **流动性（Liquidity）**：资产能够多快且无显著价格影响地买卖的能力。高流动性意味着资产可以轻松买卖，而低流动性意味着买卖可能会更加困难或成本更高。

### 主要观点和关键结论 - 日本银行（Bank of Japan）提升利率使其脱离负利率区间后，投资者关注日本投资者是否会从美国国债（US Treasuries）转向国内债券。 - 德意志银行研究报告显示，日本投资者的海外投资行为似乎并不直接受到预期收益率差异的影响，无论是绝对收益率差异还是经过外汇对冲的收益率差异。 - 投资回报和购买力是影响日本投资者行为的主要驱动力，这反映在相对收益率曲线变化和这些国家之间的名义增长差异上。 - 尽管日本债券收益率上升可能会使美国国债相对不那么有吸引力，但日本国内活动的增强和对美国增长放缓及利率下降的预期可能会继续支持日本投资者购买美国国债。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 2023年，日本投资者对美国国债的投资流入异常强劲，尽管当时美国和日本之间的收益率差异（10年期美国国债与日本政府债券的利差平均为340个基点）具有历史意义。 - 尽管2022年的日美收益率差异已经相当大（平均为270个基点），并且2022年的外汇对冲成本较2023年更低，但2022年却出现了日本投资者从美国国债的大量流出。 - 报告通过对超过20年的日本对外投资流动数据进行分析，发现相对收益率指标对日本外国投资行为的直接影响证据非常弱。 - 报告还分析了收益率曲线变化和日本相对于美国的名义GDP增长，发现这两个指标与日本投资者流向美国国债的趋势有相关性。 ### 支持观点和结论的图表及其诠释 - **图表1**：展示了2022年日本在美国国债上的大规模外流，随后在2023年有同样大规模的流入。 - **图表3**：显示了2022年和2023年相对于日本政府债券的绝对主权债券收益率利差增长情况。 - **图表4**：展示了同期对冲后的主权债券收益率利差变得更加负面的情况。 - **图表6**：揭示了美国相对于日本收益率曲线的（牛市）平坦化捕捉了许多日本投资流向美国国债的转折点。 - **图表7**：表明日本国内活动的增加或美国的经济放缓与日本投资者流向美国国债的强劲趋势相关。 ### 难懂的专业名词释义 - **收益率曲线**：收益率曲线是不同到期日的债券收益率的图形表示，通常用来分析市场对未来利率变动的预期。 - **外汇对冲**：外汇对冲是一种金融策略，旨在通过使用金融衍生品（如期货或期权）来减少或消除由于货币汇率波动带来的风险。 - **名义GDP增长**：名义GDP增长是指未经通货膨胀或通货紧缩调整的国内生产总值（GDP）的增长，反映了一个国家经济产出的总量变化。 - **牛市平坦化**：指的是长期和短期国债收益率差缩小，通常在市场预期未来利率下降时发生，反映了投资者对经济前景的乐观态度。 - **熊市平坦化**：与牛市平坦化相反，指的是长期和短期国债收益率差扩大，通常在市场预期未来利率上升时发生，反映了投资者对经济前景的悲观态度。

### 主要观点和关键结论 - 德意志银行的报告关注了全球固定收益市场的最新动态，包括利率策略、投资组合更新、债券市场策略、以及特定地区（如Euroland）的策略更新。 - 报告提出了对美国长期利率点（r*）的当前假设，并对美国和欧洲的利率前景进行了讨论。 - 推荐了一个SOFR-U5U7陡峭化策略，并对这一策略的逻辑和目标进行了说明。 - 报告还分析了日本央行加息对美国国债流动性的影响，以及对欧洲债券和SSA（公共部门债券）的最新发行情况和市场表现。 ### 支持观点和结论的论据和叙事 - 报告通过对美国财政政策的分析，强调了财政政策对利率（r*）的关键影响，并指出财政政策的不确定性比货币政策更大。 - 报告指出，尽管美国是一个较为封闭的经济体，但美国的r*估计对于其他国家的利率前景具有指导意义。 - 通过对SOFR期货曲线的分析，报告提出了对未来利率路径的预测，并基于此推荐了SOFR-U5U7陡峭化策略。 - 报告通过分析日本投资者的投资流向数据，得出了日本投资者的投资行为并不直接受预期收益率差异影响的结论。 ### 支持观点和结论的图表 - **图表 1**: SOFR期货定价与德意志银行预测的对比，显示了市场对未来利率的预期。 - **图表 2**: SOFR-U5U7定价历史，展示了当前水平和历史变动。 - **图表 4**: 日本对美国国债和欧洲主权债券的投资流动，揭示了投资者行为的模式。 - **图表 9**: 相对陡峭的美国收益率曲线与日本投资流入的关系，展示了两者之间的相关性。 ### 专业名词释义 - **r*（长期中性利率）**: 指的是在没有通胀和产出缺口的情况下，经济达到充分就业且通胀稳定的利率水平。 - **SOFR（有担保隔夜融资利率）**: 一种基于美国国债回购市场交易的基准利率，用于替代LIBOR。 - **SSA（公共部门债券）**: 由政府或政府相关机构发行的债券，通常包括政府债券、地方政府债券和政府支持的机构债券。 - **EGB（欧洲政府债券）**: 指欧元区成员国政府发行的债券。 - **QE（量化宽松）**: 指中央银行通过购买政府债券或其他金融资产来增加货币供应量，以刺激经济增长的货币政策工具。

### 主要观点和关键结论 - 外国投资者对美国国债的需求在1月份有所上升，特别是私营部门的净购买量增加。 - 中国作为美国国债的净卖出方，卖出速度超过了过去一年的平均速度。 - 从地域分布来看，欧洲的需求最为强劲，特别是法国和英国，而亚洲的需求为负，主要是由于中国的净卖出。 - 自1月份以来，高频数据显示外国需求有所放缓。 - 外国投资者持有的长期固定收益证券总额为12.8万亿美元，其中日本持有量最大，其次是中国。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 报告显示，1月份外国投资者在固定收益债务（包括国债、机构债和企业债）上的净购买额为960亿美元，比12月的速度高出逾300亿美元。 - 美国国债的购买量增加是需求上升的主要原因，而其他产品的总净购买量变化不大。 - 私营部门在1月份的购买需求显著增加，特别是对美国国债的需求，从12月的80亿美元增加到630亿美元。 - 官方部门的购买速度月度放缓，主要是由于美国国债需求的回落，但50亿美元的净购买量与2023年的平均水平相当。 - 报告还提到，日本投资者在2月和3月的前两周购买外国票据和债券的速度比1月份慢。 ### 支持观点和结论的图表诠释 - **图表1**：展示了外国投资者在长期美国固定收益证券上的净购买情况，显示1月份的购买额接近1000亿美元。 - **图表2**：按地区分解了需求情况，显示欧洲是主要的需求来源，而亚洲的需求为负，主要是中国的净卖出。 - **图表4**和**图表5**：展示了日本投资者的需求变化，其中银行是主要的购买者。 - **图表3**：列出了外国投资者持有的美国固定收益证券的总额，日本和中国位居前列。 ### 难懂的专业名词释义 - **TIC数据**：即美国财政部的国际资本流动数据（Treasury International Capital System），用于追踪外国投资者在美国证券市场的投资流动情况。 - **UST**：美国国债（U.S. Treasury Securities），是由美国联邦政府发行的债务工具。 - **机构债**：指的是由联邦政府支持的机构发行的债券，如房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）。 - **企业债**：企业为筹集资金而发行的债务工具，通常指的是公司债券。 - **官方部门**：指的是代表国家或政府的中央银行、主权财富基金等机构投资者。 - **私营部门**：指的是私人企业、个人投资者等非政府实体。

中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2024年3月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.45%，5年期以上LPR为3.95%。以上LPR在下一次发布LPR之前有效。

3月15日，人民银行开展3870亿元中期借贷便利（MLF）操作，利率2.50%，与前次持平。

### 主要观点和关键结论 - 日本央行（BoJ）近期转向量化紧缩（QT），但日元依然疲软。 - 日本的经常账户盈余巨大，但并未对日元产生显著支撑。 - 利率差异是影响日元走势的关键因素，日本投资者仍在购买外国债券，同时海外投资者增加日元空头头寸。 - 尽管市场对BoJ的行动预期增强，但工资增长仅达到BoJ目标的一半，通胀压力有所缓解，预计BoJ在3月的行动可能只是一次性的加息至零。 - 如果BoJ发出有意义的紧缩周期信号，将重新评估日元的走势。 - BoJ的政策变动对亚洲其他国家有重要影响，主要通过四个渠道：外汇波动、竞争、利差和投资组合再平衡。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - BoJ的QT政策转变和经常账户盈余增加本应支撑日元，但实际上日元走弱，这表明市场更关注利率差异和日元的融资货币地位。 - 日本投资者购买外国债券的行为和海外投资者对日元的空头头寸增加，反映了市场对日元利率预期的变化。 - 尽管有BoJ行动的预期，但工资增长和通胀数据并不支持持续的货币政策紧缩，这可能导致市场对BoJ政策的重新评估。 ### 支持观点和结论的图表枚举与诠释 - 图表3显示了BoJ近三个月来净卖出日本政府债券（JGBs），这是15年来首次，表明了从量化宽松（QE）到量化紧缩（QT）的转变。 - 图表4显示了日本经常账户盈余接近历史高位，但并未对日元产生预期中的正面影响。 - 图表5和图表6通过对比美日利差和模型（包括股票市场）来展示日元相对于利率差异的估值水平。 - 图表7显示了日本投资者购买外国债券的趋势，这与日元作为融资货币的地位有关。 ### 难懂的专业名词释义 - **量化紧缩（QT）**：与量化宽松相反的货币政策，中央银行通过卖出资产来减少市场上的流动性，从而提高利率水平。 - **经常账户盈余**：一个国家在一定时期内对外交易（如商品和服务出口）超过进口，形成的正向差额。 - **利差**：两种不同金融资产之间的利率差异，通常影响投资者的借贷决策和投资选择。 - **空头头寸**：投资者对某种资产（如货币）未来价格下跌的押注，通过借入资产后卖出，期望在未来以更低的价格买回。 - **外汇波动**：指货币市场上汇率的变动，可能由于多种因素，如经济数据、政策变动或市场情绪的变化。 - **投资组合再平衡**：投资者根据市场条件或投资策略的变化调整其持有的资产组合，可能涉及买卖不同的金融工具。

### 主要观点和关键结论 - 绿色债券供应全球范围内同比下降9%，而可持续发展债券(SLBs)供应下降50%。 - 尽管绿色债券市场相对成熟，但预计市场仍将增长。 - 投资能源转型的领域，尤其是可再生能源和电动交通工具，将继续增长。 - 绿色债券和SLBs在初级市场的需求依然强劲，但在次级市场表现不一。 - 报告提出了购买德国DBR 2.3% 2/33主权绿色债券的交易想法。 ### 支持观点和结论的论据和叙事 - 绿色债券供应下降的背景下，欧元投资级公司(EUR IG Corporates)中标记债券的比例保持在18%，表明市场对绿色债券的需求仍然存在。 - 能源转型投资在EMEA地区增长了38%，达到541亿美元，主要由可再生能源和电动交通工具推动。 - 绿色债券发行量下降的背景是利率波动和宏观风险的干扰，但超过四分之一的债券在过去12个月内被标记为绿色。 - 绿色债券和SLBs为发行人提供了一种与标记债券市场接触的方式，尤其是对于那些缺乏绿色资本支出或成熟技术的发行人。 ### 支持观点和结论的图表 - **图表2a**: 展示了EMEA地区能源转型投资的部门分布，突出了可再生能源和电动交通工具的主导地位。 - **图表2b**: 展示了iBoxx EUR Corporates中绿色债券发行量与欧盟分类法一致性和资格性的比较，说明了不同部门的绿色资本支出比例。 - **图表4a** 和 **4b**: 展示了初级市场和次级市场中标记债券的需求情况，包括超额认购率和绿色溢价的变化。 ### 专业名词释义 - **绿色债券(Green Bonds)**: 一种固定收益投资，其收益用于资助环保项目，如可再生能源和清洁交通。 - **可持续发展债券(Sustainability-Linked Bonds, SLBs)**: 一种债券，其息票或本金支付与发行人达成特定环境或社会目标挂钩。 - **欧盟分类法(EU Taxonomy)**: 欧盟制定的一套详细目录，列出了对六个环境目标有实质性贡献的经济活动，同时不会对任何目标造成重大伤害。 - **绿色溢价(Greenium)**: 指投资者愿意为绿色债券支付的额外金额，反映了绿色债券相对于非绿色债券的市场价值。

### 主要观点和关键结论 - 美国就业数据的疲软降低了收益率上升的风险，使得前端风险更加平衡。 - 加拿大央行（BoC）预计今年将进行4次降息。 - 欧洲中央银行（ECB）在6月降息的条件已经成熟，无论美联储是否降息。 - 英国债务管理办公室（DMO）的发行偏向短期，导致收益率曲线的中段变陡。 - 日本央行（BoJ）可能因工资上涨压力而提前收紧政策。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 美国的就业报告显示就业增长低于预期，家庭调查结果疲软，平均小时工资增长放缓，这些因素共同导致了收益率的下降。 - 加拿大央行在声明和新闻发布会中承认了增长低于潜力，但同时担心持续的通胀风险，表明在6月之前不太可能降息。 - 欧洲中央银行降低了2025年核心通胀预测，并暗示6月会议时将有大量数据可供评估，这表明降息的可能性增大。 - 英国预算案与预期相符，但DMO的发行策略偏向于短期债券，这可能导致中期收益率的上升。 - 日本劳动工会在2024年的工资谈判中要求大幅加薪，这增加了实际工资增长超出预期的风险，从而提高了日本央行提前改变政策的可能性。 ### 支持观点和结论的图表枚举与诠释 - **图表1**: 展示了SOFR与美联储基金利率范围低端之间的利差，表明月底结算并未导致资金压力。 - **图表2**: 显示了意大利与德国国债利差相对于利率波动的表现，说明主权信用利差已经超越了基本面。 - **图表3**: 展示了BOR-OIS利差与银行资产中过剩流动性的比例关系，表明最近的收紧可能超出了基本面。 - **图表4**: 显示了DMO计划的债券发行分布，说明了发行偏向短期债券的趋势。 ### 难懂的专业名词释义 - **QT (Quantitative Tightening)**: 量化紧缩，指中央银行通过出售资产或提高准备金率来减少市场上的流动性，通常是为了提高利率或控制通胀。 - **ECB (European Central Bank)**: 欧洲中央银行，负责欧元区的货币政策和金融稳定性。 - **BoC (Bank of Canada)**: 加拿大央行，加拿大的中央银行，负责该国的货币政策和金融系统稳定。 - **DMO (Debt Management Office)**: 债务管理办公室，英国政府的一个部门，负责管理国家的债务。 - **BoJ (Bank of Japan)**: 日本央行，日本的中央银行，负责该国的货币政策。 - **SFR (Swiss Franc)**: 瑞士法郎，瑞士和列支敦士登的官方货币。 - **JGB (Japanese Government Bond)**: 日本政府债券，日本政府发行的债务工具。 - **OIS (Overnight Indexed Swap)**: 隔夜指数互换，一种利率衍生品，与隔夜利率指数（如SOFR）挂钩。

### 主要观点和关键结论 - 美国经济依然具有韧性，劳动力市场增长稳健，实际收入增长，但市场对经济数据的反应可能过于依赖不可靠的软数据。 - 推荐做空10年期美国国债，因为预计未来几周的经济数据将导致增长和通胀预期上升。 - 欧洲央行可能从6月开始降息，导致欧元收益率下降。 - 预计日本10年期国债收益率将在2024财年上升至约0.90%。 ### 支持观点和结论的论据和叙事 - 近期的经济数据显示，尽管有软数据的不及预期，但硬数据表现良好，显示经济基础依然坚实。 - 美联储主席鲍威尔的国会证词表明，尽管最近的数据可能表明增长放缓，但美联储仍可能在今年晚些时候开始降息。 - 欧洲央行的决策者们在3月会议后的言论表明，6月可能会迎来首次降息，这与市场预期一致。 - 日本央行的收益率曲线控制政策和潜在的量化紧缩措施将影响国债收益率。 ### 支持观点和结论的图表 1. 图 1 显示了10年期美国国债收益率下降，以及5年期和30年期国债收益率曲线变陡。 2. 图 3 展示了自一个月前以来，长期收益率下降回到之前的水平。 3. 图 11 显示了核心CPI通胀的不同类别，预计2月的核心CPI通胀率将有所下降。 4. 图 14、15 和 16 展示了美联储持有的短期证券比例下降，以及国债组合的平均到期年限增加。 5. 图 18 显示了自年初以来，债券基金的资金流入情况。 ### 难懂的专业名词释义 - **软数据（Soft Data）**：通常指的是基于调查或模型预测得出的经济数据，如消费者信心指数，而非基于实际交易或统计的“硬数据”。 - **硬数据（Hard Data）**：直接来源于实际经济活动的数据，如就业报告、GDP增长率等。 - **实际收入增长（Real Income Growth）**：指的是扣除通货膨胀因素后的收入增长，反映了消费者购买力的变化。 - **量化紧缩（Quantitative Tightening, QT）**：中央银行减少资产负债表上资产总额的过程，通常是通过停止资产购买计划（如QE）或出售资产来实现。 - **收益率曲线控制（Yield Curve Control, YCC）**：日本央行实施的一种货币政策，通过购买长期国债来限制国债收益率的上升，以实现其通胀目标。

### 主要观点和关键结论 - 全球利率市场在2024年表现出明显的反弹趋势，主要由中央银行的鸽派言论驱动，这些言论暗示了对宽松政策的耐心等待，同时明确表示2024年将会出现宽松周期。 - 美联储主席鲍威尔的国会证词与1月份FOMC会议后的表态一致，表明今年晚些时候将开始适度放松政策紧缩。 - 欧洲央行的预测显示，核心通胀率在2025年为2.1%，2026年为2.0%，尽管新闻发布会更为平衡，但拉加德总统再次强调通缩是一个需要更多时间来获得足够信心的过程，表明对6月开始的宽松周期有很强的倾向。 - 报告预测，市场对即将到来的宽松周期普遍低估，预计未来几个月内将出现更多的宽松政策定价。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 报告指出，尽管最近通胀意外上升，但中央银行的宽松倾向仍然明显，这表明中央银行对当前经济状况的评估倾向于宽松政策。 - 报告中提到，美联储和欧洲央行的政策制定者都在强调数据依赖性，并且对当前的通胀动态表示出足够的信心，认为通胀正在朝着目标方向移动，但仍需要更多的数据来确认这一趋势。 - 报告还提到，市场对2024年上半年的宽松预期相对较少，但预计从2024年下半年到2025年上半年，宽松政策将更为集中。 ### 支持观点和结论的图表枚举与诠释 - 图表1显示了主要市场经济体的利率变化，突出了德国利率的强劲表现，以及英镑短期利率的相对疲软。 - 图表2展示了市场对2025年底之前央行政策利率的预期变化，表明市场对2024年和2025年的宽松政策预期相对较低。 - 图表3和图4分别展示了市场对2024年上半年和下半年以及2025年的宽松政策分布预期，显示了市场预期的时间分布和宽松规模。 ### 难懂的专业名词释义 - **核心通胀率（Core Inflation）**：指排除食品和能源价格波动影响后的消费价格指数，用以衡量一个国家或地区通货膨胀水平的核心指标。 - **量化宽松（Quantitative Easing, QE）**：中央银行通过购买政府债券等金融资产来增加货币供应量，以降低利率和刺激经济增长的货币政策工具。 - **政策利率（Policy Rate）**：中央银行设定的短期利率目标，通常用于指导经济活动和控制通胀。 - **OIS（Overnight Indexed Swap）**：一种利率互换合约，其中一方支付固定利率，另一方支付与某个隔夜利率指数挂钩的浮动利率。 - **ECB（European Central Bank）**：欧洲中央银行，负责欧元区的货币政策和金融稳定。

### 主要观点和关键结论 - 2024年1月，日本的经常账户余额为JPY +438bn，同比增长JPY +2,452bn。 - 贸易平衡在2024年1月为JPY -1,443bn，较2023年1月的JPY -3,167bn有所改善。 - 收入账户在2024年1月为JPY +2,402bn，较2023年1月增加JPY +531bn。 - 日本投资者的对外投资在2024年2月净买入股票/基金为JPY 0.25tn，固定收益投资净买入为JPY 1.81tn。 - 外国投资者对日本的直接投资和证券投资在2024年2月净买入日本股票/基金为JPY 0.7tn，长期/中期债务净买入为JPY 0.2tn，短期债务净买入为JPY 2.5tn。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 出口在2024年1月较2023年1月增加了JPY +519bn，而进口则减少了JPY -1,206bn，这有助于贸易平衡的改善。 - 直接投资在2024年1月同比增长JPY +312bn，组合投资增长JPY +349bn，而其他投资减少了JPY -10bn。 - 日本投资者在2024年2月对股票/基金的净买入主要集中在银行(+0.19tn)和信托银行(-1.16tn)。 - 外国投资者在2024年2月对日本股票/基金的净买入主要是由于长期/中期债务的净买入。 ### 支持观点和结论的图表枚举及诠释 - **图表：** 经常账户余额变化（按年和月） - 诠释：图表显示了从2018年到2024年1月的经常账户余额变化，可以看出2024年1月的余额较前一年有显著增长。 - **图表：** 经常账户余额过渡（按年度数据） - 诠释：该图表通过不同颜色的线条展示了经常账户、服务平衡、净外国直接流出、贸易平衡、收入平衡和净组合流出的变化，反映了日本经常账户的动态变化。 - **图表：** 日本投资者对外投资的总体情况 - 诠释：图表展示了日本投资者在不同投资类型（如直接投资、证券投资和其他投资）的净流出情况，以及各种投资类型的收入和再投资情况。 ### 报告中最难懂的专业名词释义 - **经常账户（Current Account）**：一个国家与其他国家之间的交易记录，包括商品和服务的出口与进口、收入（如利息和股息）以及单边转移（如移民汇款）。 - **直接投资（Direct Investment）**：指的是投资者直接购买外国企业的股份或资产，通常是为了获得长期控制权。 - **组合投资（Portfolio Investment）**：指的是投资者购买外国的金融资产，如股票和债券，目的是为了获得投资回报，而不是为了控制企业。 - **其他投资（Other Investment）**：包括除直接投资和组合投资之外的所有其他跨境资本流动，如贷款、货币市场工具和衍生品。 - **信托银行（Trust Banks）**：在日本，信托银行是专门从事信托服务的金融机构，包括资产管理、遗产规划和投资咨询等服务。

### 主要观点和关键结论 - 报告讨论了当前的债券市场策略，特别是关于是否应该看多欧元利率的问题。 - 从估值角度来看，欧元曲线前端的实际空间风险回报日益有利，但这种估值论证并不适用于名义空间的远端，因为期限溢价和隐含通胀率都处于低水平。 - 短期内，数据和市场定位可能成为制约因素，而Covid和地缘政治发展带来的结构性挑战，可能支持欧洲向更宽松的财政政策结构性转变。 - 报告还提供了宏观经济预测，包括对实际GDP、失业率和核心CPI的预测。 - 报告讨论了美国国债拍卖表现和收益率变动的关系，发现强劲的拍卖表现通常与交易日剩余时间内相应期限收益率的下降相关。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 报告指出，相对于美国，欧洲的实际政策利率不太可能足够限制性，尤其是在核心HICP高于核心PCE的情况下。 - 报告提到，欧元区活动可能已经触底，全球制造业的前瞻性指标与一些改善一致，欧洲央行的贷款调查显示前瞻性指标与进一步上升一致。 - 报告强调了工资在决定宽松周期的时机和深度方面的重要性，欧元区的工资增长与美国相当，领先指标表明工资将暂时保持相对粘性。 ### 支持观点和结论的图表枚举与诠释 - **图表1**：显示了美元-欧元实际政策利率差异，与之前的紧缩周期和基于模型的r-star差异估计相符。 - **图表2**：展示了美元-欧元实际政策利率峰值的差异与之前的紧缩周期一致。 - **图表4**：预测欧洲实际政策利率将达到1.5%的峰值，这可能足以限制性。 - **图表5**：显示欧元终端利率约为2.4%，略高于假设的名义中性利率范围。 - **图表12**：显示全球制造业PMI持续上升。 - **图表13**：展示了欧元区综合PMI。 - **图表14**：显示欧元区的工资增长与美国相当。 - **图表16**：宏观投资组合更新，包括交易的进入和退出日期、目标和止损点。 ### 难懂的专业名词释义 - **实际政策利率**：是指考虑了通货膨胀后的政策利率，通常通过将名义利率减去预期通货膨胀率来计算。 - **期限溢价**：是指投资者为持有长期债券而非短期债券而要求的额外回报。 - **隐含通胀率**：是指市场对未来通货膨胀的预期，通常通过分析债券收益率来推断。 - **核心HICP**：是指调和消费者价格指数（Harmonised Index of Consumer Prices）的核心版本，排除了食品和能源价格的波动。 - **核心PCE**：是指个人消费支出的核心版本，同样排除了食品和能源价格的波动，是美国联邦储备系统（Fed）更关注的通货膨胀指标。 - **PMI**：即采购经理人指数（Purchasing Managers' Index），是衡量制造业和服务业活动的指标。 - **r-star**：是指长期中性实际利率，是经济在充分就业和稳定通货膨胀下应有的实际利率水平。

### 主要观点和关键结论 - 报告指出，自年初以来，围绕货币市场和美联储量化紧缩（QT）的叙述已从对资金压力的担忧和2019年回购危机重演的可能性，转变为储备充足和QT短期内相对平稳的轨迹。 - 报告通过追踪与QT和美联储流动性减少相关的指标，提供了货币市场和美联储流动性状况的全面视图。 - 报告预计，美联储将继续以其当前的速度进行QT，直到隔夜逆回购协议（ON RRP）达到1000亿至1500亿美元的水平，可能在今夏左右，然后进入2025年以减缓的速度继续进行。 ### 支持观点和结论的论据和叙事 - 报告提到，SOFR（担保隔夜融资利率）的分布显示出在美联储目标范围内的稳定，99th percentile SOFR远低于上限，表明回购市场运作顺畅。 - 报告指出，尽管SOFR量相对于历史水平很高，表明回购需求高，但流动性仍然超过借款需求，这体现在美联储RRP设施的持续使用上。 - 报告还提到，非货币市场基金（MMFs）（主要是政府支持企业）在1月份继续投资于RRP，每日余额在200亿至300亿美元之间，表明这些实体持有过剩流动性。 - 报告预计，RRP余额可能在2024年9月达到零，比最初预期晚了大约3个月。 ### 支持观点和结论的图表诠释 - **图表6**：展示了SOFR量的分布，其中99th percentile SOFR低于联邦基金利率的目标上限，表明市场利率稳定在美联储设定的范围内。 - **图表11**：显示SOFR量相对于公共债务的比例，表明与历史相比，回购需求很高。 - **图表12**：展示了非MMFs在ON RRP中的使用情况，表明这些机构持有大量过剩流动性。 - **图表25-26**：说明了ON RRP余额的下降趋势已经显著放缓，预计RRP余额将在2024年下半年降至零。 - **图表30**：展示了美联储资产负债表的预期稳定在约7万亿美元，储备余额在约3.1万亿美元。 ### 难懂的专业名词释义 - **QT（量化紧缩）**：美联储通过出售资产来减少其资产负债表上的资产总额，从而收紧货币政策。 - **SOFR（担保隔夜融资利率）**：一种基于美国国债回购市场的基准利率，用于衡量银行间借贷的成本。 - **RRP（逆回购协议）**：美联储通过与金融机构进行逆回购操作，暂时从市场吸收流动性，以帮助控制短期利率。 - **EFFR（有效联邦基金利率）**：美联储设定的目标利率区间内的市场平均利率，是美联储货币政策的关键指标。 - **WAM（加权平均期限）**：指货币市场基金投资组合中投资的平均到期日长度，用于衡量基金的利率风险。 - **TGA（财政部一般账户）**：美国财政部在美联储开设的账户，用于日常财政操作和政府资金管理。

### 主要观点和关键结论 - 报告讨论了当前的全球固定收益市场状况，特别是对欧元利率（EUR rates）的前景进行了分析。 - 报告指出，从估值角度来看，欧元利率的前端（front-end）尤其是实际利率（real space）越来越具有吸引力，但这种吸引力并不延伸到名义空间的更长期限。 - 报告还提到了美联储（Fed）的流动性和货币市场状况，以及对美国财政政策的预期。 - 报告分析了欧洲主权债券（EGB）的发行情况，并对即将到来的债券发行和预期现金流进行了预测。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 报告通过对比美国和欧洲的实际政策利率差异，来支持对欧元利率前景的分析。 - 报告引用了核心通胀率、实际终端峰值利率（real terminal peak）等数据，来论证当前的利率环境。 - 报告还讨论了欧元区活动可能已经触底的领先指标，包括全球制造业PMI、欧洲央行的贷款调查以及工资增长情况。 ### 支持观点和结论的图表枚举及诠释 - **图表 1** 和 **图表 4** 展示了美元对欧元的实际政策利率差异，以及模型基础的r-star差异估计，这些图表支持了报告中关于欧元利率吸引力的论点。 - **图表 16** 显示了宏观投资组合更新，其中包括了不同到期日的SOFR利率预期，这些数据有助于理解美联储流动性的变化。 - **图表 27** 至 **图表 31** 提供了关于欧洲主权债券发行的详细信息，包括发行量、预期发行量和DV01等值，这些图表帮助分析了市场对即将到来的债券发行的反应。 ### 难懂的专业名词释义 - **实际利率（Real Rates）**：指经通胀调整后的利率，它反映了投资者在扣除通胀影响后的实际收益。 - **终端峰值（Terminal Peak）**：指预期的利率周期中的最高点，通常用于描述中央银行在经济周期中的利率政策。 - **DV01**：是一种衡量债券价格对利率变动敏感性的指标，表示利率变动1个基点时债券价格的变动量。 - **RRP（Reverse Repo Facility）**：即逆回购协议，是美联储用于控制短期利率的一种工具，通过出售证券并约定在未来以更高价格回购，从而吸收市场上的流动性。 - **QE（Quantitative Easing）**：量化宽松政策，中央银行通过购买政府债券或其他金融资产来增加货币供应，以刺激经济增长。 - **TGA（Treasury General Account）**：美国财政部的一般账户，用于接收税收和其他政府收入，以及支付政府支出。

### 主要观点和关键结论 - 全球利率曲线的近期趋平为增加陡峭度提供了机会。 - 看好10-20年期德国国债（Bund）的战术陡峭度。 - 中国全国人大会议支持了对中国利率下降的观点。 - 英国预算案未带来重大惊喜，对英国央行政策影响不大。 - 维持支付5年期港元-美元利率互换（IRS）的观点。 - 欧盟联合借款和欧洲投资银行（EIB）可能有助于融资欧盟面临的挑战。 - 欧洲央行（ECB）的利率观点出现了初步的鸽派迹象，但国内通胀的缓慢下降仍是一个关键因素。 ### 支持观点和结论的主要论据和叙事 - 德国10-20年期国债陡峭度的交易机会是由于最近的利率曲线趋平提供了更好的入场点。 - 中国的财政目标符合预期，但央行在新闻发布会上的指导出人意料地偏向鸽派，预计未来几个月中国利率将进一步下降。 - 英国预算案没有重大政策公告，也没有显著推动英国央行政策的重大变化。 - 香港预算包含支持房地产市场的措施，并概述了FY24/25年度更大的政府债券发行计划，支持港元掉期表现不如美元等价物的观点。 - 欧盟未来几年需要大量投资，可以通过欧盟联合借款和扩大EIB的角色来融资。 - 尽管出现了初步的鸽派迹象，但ECB认为在保持高利率的情况下没有增长下行风险，但如果增长放缓，这一观点可能会改变。 ### 支持观点和结论的图表枚举与诠释 - 表1: 德国10-20年期陡峭度交易，展示了交易入场、目标、止损和理由。 - 图1和图2: 展示了10-20年期斜率与3个月平均值的对比，以及与陡峭趋势线的显著低值。 - 表2: 统计分析曲线利差，提供了不同期限利差的现状和潜在盈利点。 - 图3和图4: 显示了中国的实际加权平均贷款利率变化和2024年预期的政府债券和地方政府债券发行量。 - 表3: 购买10年期中国国债的交易，包括入场日期、目标、止损和当前利率。 - 表4: 未来借款预测修订，比较了2025/26至2028/29年度的预测和之前的预测。 - 图5和图6: 展示了长期中国国债的发行历史和2020年所有特别国债拍卖的强劲投标。 - 表5: 支付5年期港元IRS与接收美元5年期SOFR的交易，包括入场日期、目标、止损和当前利差。 ### 难懂的专业名词释义 - **利率互换（IRS）**：一种金融衍生工具，交易双方同意在未来特定日期以特定频率交换固定利率和浮动利率的利息支付。 - **欧洲投资银行（EIB）**：欧盟的长期贷款银行，提供资金支持欧盟的目标。 - **战术陡峭度**：指在债券收益率曲线上，通过买入短期和卖出长期债券来增加曲线陡峭度的交易策略。 - **均值回归**：统计学概念，指价格或收益率在偏离长期平均水平后，倾向于回归到该平均水平。 - **SOFR（Secured Overnight Financing Rate）**：美国的一种基准利率，基于美国国债回购市场的交易数据计算得出。 - **C+R（Carry and Rolldown）**：指持有债券直到到期所能获得的收益，包括票面利率的利息收入和债券价格随时间推移而下降的资本收益。